十大券商策略：牛市没结束！本轮调整是牛市的第3次大回撤

  对A股情绪影响减弱，国内市场流动性风险非常有限，反弹减仓行为作用下市场也许会出现二次调整，但低点预计就在3月9日低点附近，建议投资的人继续积极调仓，增配新主线。

  首先，近期强劲的再通胀交易推动高估值风险资产频繁波动，但市场对海外流动性收紧时间前移预期反应过度，预计后续美债长端利率上行速度减缓，对A股情绪影响减弱。其次，当下公募基金赎回压力有限，融资盘和股权质押风险整体可控，不存在继续大幅度下滑的基础。最后，市场反弹后赎回规模预计会放大，别的市场参与者也可能反弹减仓，可能会引起市场出现二次调整，但预计调整空间极为有限，低点就在3月9日低点附近。

  配置上看，机构重仓股估值彻底均值回归前，都应当继续积极调仓，当前机构显著低配的行业或受益于“填仓位”行情，如公用事业、钢铁等；同时月度维度继续推荐地产、保险等低估超高的性价比防御板块，延续对化工、有色等强景气度顺周期板块的配置，短期着重关注“碳中和”主题下短期受益最明显的钢铁；季度维度建议重点布局科技安全(消费电子、半导体设备、信息安全)和国防安全(军工)，增配去年因疫情受损的相关行业板块，如汽车零部件、家电家居、旅游酒店、航空等。

  从流动性的层面来看，现阶段仍然处于货币政策正常化的过程中，虽然对经济活动尚未构成约束，但并未构成市场见底的必要条件。在这种情况下，将市场近期的表现定义为反弹。

  A股市场延续了波动下跌，跌幅有所趋缓，与前期判断相符。碳中和和海外经济复苏成为市场的焦点。这种情况下，海外经济复苏相关的有色、化工等行业的景气程度持续改善。碳中和主线中，水电等清洁能源直接受益，电解铝、钢铁等行业受益于碳排放的约束，供给下降，龙头公司将表现优异。光伏、新能源车、装配式建筑等在长期成为碳中和的主线。

  过去三轮牛市通常出现3-4次大回撤，春节以来的调整是本轮牛市的第3次大回撤，类似07Q1、14Q4，基金重仓股大跌、前期低迷股补涨。

  借鉴历史，牛市结束有两大信号：盈利见顶+情绪亢奋，目前均没到，本轮ROE高点预计今年底明年初。

  低估值防守不是最佳策略，进攻才是最好的防守。抱团股能否继续追逐？抱团之外是否还有风景？抱团股内部将出现分化，有业绩有成长的抱团股有望卷土重来，跟随风格上涨但成长性不足的抱团股将会继续调整。A股与美股适用相同的“蓝筹规律”，复盘美股1972-1976年蓝筹股泡沫的破灭与修复，抱团股会跟随盈利与景气度的分化而分化。纯粹的低估值防守不可取，高成长进攻才是王道。此外盈利改善更快、估值相对合理、具备竞争优势的公司，包括细分赛道的白马及龙二、龙三等，称之为中盘蓝筹，抱团之外风景独好。

  不用过分担心股灾的风险，但也不可怀着抄底之心。微观结构修复“非一日之功”，利率上行的预期伴随美国通胀可能进一步上调，这令大盘短期仍有下探可能。但是同样的，2021年周期性的高景气与服务业的复苏是支撑市场上行的结构动能，同时阶段性的流动性收紧预期已逐步被市场充分反映，市场下行亦是有底。具体来看，“外围低利率+弱美元环境”结束之下流动性拐点体现为全球资金再平衡而非国内央行流动性收紧。一方面疫苗接种进程+2月美国非农和PPI数据的超预期令期限利差拉开加速上行的步伐，针对短端利率美联储边际“更鸽”已无空间；另一方面与汇率高度相关的中美真实利率的差值已出现扭转，强美元+强美债的组合令全球资金回流，此类预期已在市场逐步反映。因此，波动仍是主旋律，市场上有顶、下有底。

  2月社融数据超市场预期，尤其是企业端信贷向好，指引整体企业纯收入继续修复、支撑制造业资本开支需求；但美债利率高位波动，周五10年期美债利率最高升至1.63%。2.18以来的A股快速下跌中，未观察到显著的资金负反馈效应：融资余额未明显下行、融资盘平仓压力不大，以散户为主的股票型ETF呈现净申购，北向资金成交占比下降、上周转为净流入，公募自购基金为资金面减压。但考虑到A股成交缩量未达历史中期调整的均值、当前至Q2美债与美元仍有上行压力，预计A股、港股维持横盘震荡格局，存量资金在震荡中进一步向周期和制造板块迁移。

  在春节前提示市场可能会步入自去年3/23日指数见底反弹以来的第一次“中期调整”，相比普通的小调整可能时间略长(从下跌、盘整到重拾升势可能2-3个月)、幅度略大(超过15%甚至更大)。经历了近期的快速回调后，沪深300指数期间振幅约17%，前期表现强势的创业板指春节后的振幅在25%左右。估值方面，市场整体估值已经回到历史均值附近，压力有所释放，结构性的估值现象依然存在。参考历史经验，市场急跌可能已经接近尾声，估值压力也已经有所释放，后续市场情绪可能会在波动中逐步降温，情绪上趋向谨慎的投资者比例可能还会促进增加，市场成交可能进一步萎缩。近期市场成交量的萎缩可能并非坏事，初步判断日成交可能要萎缩至6000-7000亿元甚至更低的水平并持续一段时间，或表明市场回调相对进入“局部底部”状态，节奏上市场可能在继续震荡盘整一段时间后重拾升势。市场节奏判断具有高度不确定性，后续继续综合估值、仓位、增长与政策、海外情况等综合更新判断短期的节奏。

  行业建议：重结构、轻指数，自下而上。短期震荡反弹中可能下跌多的板块反弹会相对多：1)短期内估值低、此前涨幅低的板块可能略有韧性；2)十四五规划纲要涉及的重点建设方向；3)中期来看，消化估值压力后，仍建议关注结构性的趋势，消费仍是自下而上选个股的重点，新能源、科技、医药等领域结合景气程度自下而上逢低吸纳。

  未来一个阶段，综合判断虽然A股短期止跌反弹行情开启，但中期看估值重心下移阶段并未逆转，战略上仍需以防御为主，战术上短期适度把握反弹，品种上能关注一季报业绩有望超预期的公司，同时要利用反弹调整仓位和结构，整体配置结构要倾向于估值与盈利上涨的速度及空间匹配度高的品种，对于股票估值的容忍度需要比去年显著苛刻。

  当前行业着重关注：银行、房地产、、煤炭、化工、有色等。主题关注：碳中和等。

  以史为鉴，参考5次A股“急刹车”，本轮调整进入后期。“明星股”阶段性拥挤，微观结构改善仍需时间消化。过去一段时间，“明星股短期确实出现了微观结构恶化，交易”拥挤“的现象。从成交额看，以基金重仓股为代表，计算其成交额占全部A股成交额的比例一度升至45%的高点，目前回落至38%左右，但仍明显高于2019年以来20%-35%的中枢范围。其次，从换手率的角度来看，基金重仓股平均换手率超过2%后，短期股价面临较大调整压力，待换手率逐步回落，筹码结构充分交换，回落到1%-1.5%的底部中枢后，”明星股的微观结构有望迎来阶段性改善。目前来看，仍需时间调整。

  周期制造+服务业+碳中和，关注中盘股且PEG1的标的50组合。1)受益于全球经济复苏，PPI上行，量价齐升，地产周期共振，周期制造迎来改善大趋势。①全球经济复苏，主要中上游原材料品种价格上行，量价齐升，关注化工(MDI、农药、钛白粉)、有色(工业金属、贵金属)、机械等。②中美地产周期共振，地产后周期的轻工、家电和汽车。2)受益于从疫情中恢复的服务业。从2020年受损到2021年受益，从疫情中逐步恢复的服务业值得着重关注。如酒店、医美、免税、金融、影视娱乐、航空快递航运、餐饮旅游、医疗服务等。3)碳中和主线)关注筛选出市值分布在100-600亿元的中盘股，PEG1的50个标的组合。

  本轮核心资产反弹后，仍是重要的减仓机会，逻辑在于高估值对远期基本面的透支风险仍未完全释放，内部分化也将加剧，低利率环境打破后，确定性溢价削弱，高成长溢价有望维持。

  整体来看，大幅调整后的核心资产开始步入部分长线投资者的“合意”区间，但整体估值仍难言“合理”，未来可能需要一个反复震荡，估值磨底的过程来对合理估值做进一步确认。中短期来看，低估值顺周期类资产相对性价比仍然较高，经济确认顶部过程中其分子端弹性较高，估值业绩匹配度可能阶段性超预期。

  未来一个月，市场将进入修复窗口。1)全球货币政策维持宽松，财政刺激也持续加码。美国总统拜登已于3月11日签署了1.9万亿美元的纾困法案。同日，欧央行也决定维持1.85万亿欧元的紧急抗疫购债计划，且下季度的购买速度将显著加速。2)国内货币政策也仍未出现显著收紧的信号。2月CPI同比-0.2%，PPI同比1.7%，涨幅较上月扩大1.4%。但由于天气转暖及春节假期影响，环比涨幅回落0.2%。因此，从短期来看，当前国内通胀压力仍较小，不会对货币政策形成制约。3)当前全球共振式复苏下，国内企业盈利仍在持续修复上行。因此，在市场对美债利率快速上行引发联储收紧、最后导致全球泡沫破灭，以及国内市场下跌、基金被赎回，引发的连锁负反馈的悲观预期悲观预期修正后，未来一个月市场也将迎来修复窗口。

  投资策略：沿着三条战线热情参加跨年行情。全球共振复苏、利率阶段性上行下的、化工、有色等板块；政策预期较高、长期景气向好的新能源、半导体、“碳中和”等板块；港股“明明白白”牛市继续，积极配置港股科技巨头和价值龙头。

  (原标题：【十大券商一周策略】止跌反弹如期开启！低估值防守不是最佳策略，进攻才是最好的防守)

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